O risco escondido das reduções nas taxas de juros do Federal Reserve

Debate sobre cortes de juros do Federal Reserve

Os cortes de juros do Federal Reserve estão novamente no centro das discussões nos mercados financeiros. A leitura predominante sugere que uma redução na taxa básica poderia apoiar o crescimento econômico, aliviar as pressões no setor imobiliário e facilitar o acesso ao crédito, especialmente em um momento em que há indícios de desaceleração no mercado de trabalho.

Pressões inflacionárias em foco

No entanto, um risco que tem recebendo menos atenção é a possibilidade de que cortes nas taxas possam, em vez de mitigar, reacender as pressões inflacionárias, desafiando o aspecto mais sensível do mandato do Fed, que é a estabilidade dos preços.

A economia dos Estados Unidos apresenta sinais de resiliência. O Produto Interno Bruto (PIB) do segundo trimestre registrou um crescimento anualizado de 3,8%, superando as estimativas iniciais que previam uma taxa de 2,8%. Os gastos dos consumidores aumentaram em 2,5% no período, contraste com um crescimento de apenas 0,6% no primeiro trimestre e superior à projeção de 1,6%. Os Indicadores de Gerentes de Compras (PMIs) permanecem próximos à zona de expansão, com 52,4 para serviços e 51,6 para a indústria em setembro. O desemprego, embora tenha mostrado um aumento de 0,1 ponto percentual, ainda se mantém em 4,3%, considerado historicamente baixo. O consumo continua firme, com revisões recentes indicando um crescimento superior ao esperado anteriormente.

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Além disso, informações diárias compiladas pela Apollo Global Management corroboram essa perspectiva de estabilidade: a incerteza relacionada à política econômica e comercial diminuiu, voltando a níveis normais. As reservas em restaurantes estão elevadas, o tráfego aéreo doméstico continua robusto e as taxas de ocupação em Las Vegas seguem sólidas. O varejo apresenta vendas estáveis, enquanto indicadores de lazer, como a frequência de público em Broadway e o fluxo de turistas para a Estátua da Liberdade, permanecem dentro de padrões normais.

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O crescimento do crédito bancário mostra sinais de aceleração, enquanto o número de pedidos de falência permanece estável. Esses sinais cotidianos reforçam a resiliência do consumo e sugerem que a desaceleração do mercado de trabalho pode estar mais vinculada à diminuição da imigração do que a uma desaceleração econômica ampla.

Como os cortes de juros podem ser pró-inflacionários

Três fatores principais, junto a dois fatores auxiliares, ajudam a explicar por que os cortes de juros, neste contexto, podem ser pró-inflacionários:

O primeiro fator diz respeito às tarifas comerciais. Os efeitos dessas tarifas demoram a se manifestar. As empresas, ao iniciarem o ciclo de aumento tarifário, trabalham com estoques altos, antecipando compras. Em um ciclo de margens elevadas, conseguem absorver temporariamente parte do impacto. No entanto, à medida que os estoques se esgotam, o custo das tarifas começa a pressionar. As margens se comprimem, fazendo com que o ajuste de preço se torne inevitável e mais acentuado.

O segundo vetor é o câmbio. O desempenho recente do dólar acentua os efeitos inflacionários: as importações tornam-se mais caras, as cadeias globais enfrentam repasses de custos, e o poder de compra externo dos americanos diminui. Dentro dos Estados Unidos, os produtos locais se valorizam e encarecem, contribuindo para a pressão sobre os preços. Mais cortes de juros poderão pressionar ainda mais o dólar para baixo, perpetuando esse ciclo inflacionário.

O terceiro aspecto relevante é a política migratória. Desde 2020, mais de 9 milhões de pessoas se mudaram para os Estados Unidos, resultando em um crescimento populacional de 1,2% ao ano, o mais elevado desde a década de 1990. A maioria desses imigrantes é jovem e ativa no mercado de trabalho: 78% estão na faixa etária de 16 a 64 anos e 68% fazem parte da força de trabalho. Esse influxo aumentou temporariamente a quantidade mínima de empregos necessários para manter o desemprego em níveis estáveis, com uma estimativa de criação de 200 a 230 mil vagas por mês em 2023 e 2024, em comparação a um patamar estrutural que varia de 70 a 100 mil.

Ainda que a desaceleração recente da imigração possa gerar incertezas, o equilíbrio atual está abaixo do nível histórico. Um estudo recente da Reserva Federal de Dallas sugere que esse nível seria cerca de 30 mil, o que pode distorcer a interpretação usual do mercado de trabalho. A criação de menos vagas pode ser percebida como um sinal de desaceleração, quando, na verdade, reflete apenas uma mudança na base laboral.

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Um quarto elemento a ser considerado é a transformação tecnológica. O avanço da inteligência artificial contribui para ganhos significativos de produtividade em áreas como serviços financeiros, tecnologia e manufatura avançada. Isso implica que a economia tem a capacidade de gerar um maior PIB sem necessariamente aumentar a quantidade de contratações.

Nesse cenário, mesmo que os dados do payroll indiquem uma criação mais modesta de empregos, isso não deve ser interpretado como uma fraqueza econômica. Ao contrário, pode refletir um ajuste estrutural, onde a produtividade substitui parte da demanda por mão de obra, permitindo crescimento em setores-chave com menor necessidade de novas contratações.

Há ainda um quinto canal, frequentemente subestimado, que é o aspecto financeiro. Com a redução das taxas de juros, os fundos do mercado monetário, que gerenciam cerca de US$ 7 trilhões, se tornam menos atraentes. O capital pode migrar para o consumo—impulsionado pela alta propensão do consumidor americano para gastar—ou para ativos de risco, elevando as avaliações no mercado de ações e gerando um efeito de riqueza. Em ambos os casos, o resultado é o aumento da demanda, e não o contrário.

Dilemas enfrentados pelo Federal Reserve

Para os investidores, a mensagem é clara: cortes de juros têm o potencial de reacender a inflação, especialmente em um cenário onde não há sinais de recessão. Para as empresas, os custos de produção tendem a aumentar, seja devido a insumos mais caros, seja por um aumento nos custos com mão de obra. Para os consumidores, o poder de compra é afetado tanto pelo câmbio quanto por um aumento nos preços.

Apesar dessa perspectiva, há argumentos que justificam a defesa de cortes de juros. A criação líquida de empregos apresentou uma desaceleração acentuada: em agosto, foram apenas 22 mil novas vagas, com uma média de 29 mil por mês nos últimos três meses, comparado a 82 mil no mesmo período do ano anterior. O índice de desemprego alcançou 4,3%, o maior em quase quatro anos. Revisões realizadas pelo Bureau of Labor Statistics indicam que o crescimento do emprego nos últimos 18 meses foi, de fato, mais fraco do que se pensava. Esse esfriamento motivou o Fed a realizar cortes na taxa de juros em setembro, um movimento que Jerome Powell descreveu como um ajuste de “gestão de risco”.

O dilema que o Fed enfrenta é evidente: cortar juros de forma precipitada pode reacender a inflação, enquanto adiar o corte pode aprofundar o desaquecimento do mercado de trabalho, comprometendo a recuperação econômica. Essa dicotomia se torna ainda mais complexa devido ao mandato dual do Fed, que envolve estabilidade de preços e máximo emprego.

Atualmente, a economia americana apresenta uma dualidade: estrutura robusta sustentada pelo consumo e pela crescente produtividade impulsionada pela inteligência artificial, mas também apresenta fragilidade conjuntural, com indícios de perda de tração no mercado de trabalho e incertezas provocadas por políticas tarifárias e tensões geopolíticas.

Diante deste cenário, a política monetária requer uma calibração cuidadosa, que não seja restritiva a ponto de agravar a situação do desemprego, nem excessivamente flexível a ponto de pressionar a inflação. O PIB cresceu 3,8% e a inflação situa-se em 2,9%, ainda distante da meta de 2% e em trajetória ascendente. Isso torna difícil sustentar uma defesa sólida por novos cortes de juros, especialmente em um ambiente que antecipa cerca de cinco reduções de 0,25 ponto percentual até o final de 2026.