Expectativas do Federal Reserve
O Federal Reserve dos Estados Unidos é amplamente esperado para reduzir as taxas de juros em sua reunião de quarta-feira, com pouca ou nenhuma margem para surpresas. O restante do entusiasmo se concentra no que o banco central indicará sobre seu balanço e o caminho a seguir.
Volatilidade nas Taxas de Juros de Curto Prazo
As taxas de juros de curto prazo têm sido particularmente voláteis nas últimas semanas. O mercado de recompra (repo) dos EUA sinaliza potenciais dificuldades de liquidez, operando dentro de poucos pontos base do limite superior estabelecido pelo Fed, e, de fato, ultrapassou o topo da faixa na segunda-feira. O mercado de recompra é considerado o verdadeiro funcionamento do sistema financeiro dos EUA, sendo o local onde os bancos recorrem para obter empréstimos overnight destinados à operacionalização de suas atividades. O aumento nas taxas de financiamento levantou questionamentos sobre o estado das reservas dos bancos e levou analistas a apostar em que o Fed encerrará seu programa de aperto quantitativo (QT) antes do previsto.
Análises sobre o Encerramento do Programa de Aperto Quantitativo
"Esperamos que o Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) encerre as suas reduções de ativos na reunião deste mês", afirmaram analistas da Wrightson ICAP em uma nota, citando a recente volatilidade do mercado de recompra como um "sinal de alerta suficiente para justificar a transição para a próxima fase do plano de normalização do Fed." A pressão constante no mercado de recompra resultou em um uso consistente da Instalação de Recompra em Pé (SRF), criada após a crise do mercado de recompra em 2019, funcionando como um mecanismo de apoio à liquidez e um teto de fato no mercado de financiamento. Porém, a SRF enfrenta uma percepção negativa significativa de mercado, além de questões estruturais, como custos relacionados ao balanço (não é centralmente liquidada), que impediram uma adoção real por participantes do mercado fora das datas de pressões financeiras.
A relutância histórica de bancos e intermediários em utilizar a SRF, mesmo quando as oportunidades de arbitragem existem, levantou preocupações sobre a razão pela qual a instalação de emergência está agora sendo utilizada. "A SRF está funcionando exatamente como deveria", disse Samuel Earl, responsável pela Estratégia de Curto Prazo no Barclay’s. "O Fed tem incentivado o uso da [SRF] quando surgem fricções nos mercados de financiamento." O Barclays espera que o Fed termine o QT em dezembro. Earl destacou que, caso o Fed encerre o QT mais cedo devido a inquietações relacionadas à SRF, isso pode resultar em uma consequência não intencional: a reafirmação do estigma da SRF que o banco central tem trabalhado arduamente para eliminar.
Expectativas da Utilização da SRF
No início deste ano, a presidente do Fed de Dallas, Lorie Logan, afirmou que esperava que os bancos recorressem à SRF na segunda metade do ano, à medida que pressões de liquidez decorrentes da data tributária de setembro, do fechamento do trimestre e da intensa emissão pesassem sobre o mercado. "Fiquei encorajada ao ver que os participantes do mercado usaram a SRF durante o fechamento do trimestre de junho", disse Logan no final de agosto. "Anticipo que eles usarão nossas ferramentas de teto, se necessário, em setembro."
Pressões na Emissão
Se a utilização da SRF não é a preocupação, então qual é a questão? "Esta é realmente uma história de emissão", disse Earl. "A emissão pressionou as taxas de recompra; não é uma questão de escassez de reservas." Desde a resolução do teto da dívida em julho, o dinheiro tem sido gradualmente drenado do mercado de recompra, à medida que o Tesouro reconstitui sua conta corrente principal. Até agora, o Tesouro emitiu cerca de $600 bilhões em títulos do Tesouro, sendo que o Barclays estima mais $200 bilhões em emissões líquidas este mês.
A abundância de títulos do Tesouro proporcionou aos fundos do mercado monetário, uma das principais fontes de liquidez do mercado de recompra, uma alternativa atraente e aumentou seu poder de negociação junto aos negociantes de recompra. O impacto da diminuição de dinheiro de mercado, combinado com a crescente demanda por alavancagem de fundos de hedge, elevou toda a complexidade das taxas de curto prazo, tornando o dólar marginal cada vez mais difícil de ser encontrado. "Saímos de um regime de reservas abundantes, onde grandes quantidades de colaterais entravam no sistema e eram absorvidas relativamente fácil, para um momento em que até mesmo uma pequena quantidade de colaterais está tendo um impacto desproporcional no mercado de recompra", alertou Teresa Ho, chefe da estratégia de curto prazo dos EUA no JP Morgan.
Sensibilidade do Mercado de Recompra
Em essência, Ho alerta que a sensibilidade do mercado de recompra à introdução de até mesmo colaterais incrementais aumentou drasticamente – uma situação que provavelmente preocupa o Fed enquanto enfrenta pressões políticas provenientes da Casa Branca. O JP Morgan agora espera que o Fed encerre o QT na reunião de hoje, citando preocupações sobre a pressão persistente nos mercados de financiamento. "As atuais pressões de financiamento não podem ser explicadas pelos culpados habituais, como liquidações ou datas de anúncios, e estão surgindo com regularidade, o que é preocupante", acrescentou Ho.
Na semana passada — em um período onde o excesso de dinheiro de Empresas Patrocinadas pelo Governo (GSEs) geralmente mantém as taxas de recompra mais baixas — a Taxa de Financiamento Overnight Garantido (SOFR) média ficou dentro de 5 pontos base da taxa de oferta da SRF, de 4,25, elevando preocupações de liquidez em toda a comunidade de renda fixa. "Estivemos pesados mesmo durante o período das GSEs", disse Ho. "Isso foi um sinal para mim de que não estamos mais em um estado de reservas abundantes." As reservas bancárias caíram abaixo de $3 trilhões na semana passada, alcançando seu nível mais baixo desde a primeira semana de janeiro, destacando o já contencioso debate sobre o nível adequado de reservas.
Considerações Finais sobre a Emissão e a Liquidez
O argumento para encerrar o QT hoje é primariamente uma questão de gestão de riscos: existem preocupações contínuas sobre liquidez à medida que o quarto trimestre se aproxima, incluindo o custo do dólar marginal, sensibilidade de colaterais, finais de ano canadense e finais de ano de GSIB. Enquanto isso, o Fed enfrenta um escrutínio intenso da administração do Presidente Donald Trump, e o JP Morgan suspeita que o apetite do presidente do Fed, Jerome Powell, para arriscar estresse no mercado de financiamento seja baixo. Juntos, esses elementos provavelmente superam o benefício de manter o programa em operação, que só tem $40 bilhões para serem reduzidos entre agora e dezembro.
"Para mim, a questão maior é o que faremos após o término do QT", afirmou Ho. "O déficit orçamentário só está aumentando, a emissão do Tesouro só vai crescer, e a quantidade de colaterais no sistema só vai aumentar." Tendências atuais sugerem uma queda na demanda por títulos do Tesouro por parte dos compradores tradicionais, nomeadamente bancos, o Fed e bancos centrais estrangeiros, cujas participações em custódia de títulos do Tesouro dos EUA recentemente atingiram o nível mais baixo em 13 anos, de acordo com o Deutsche Bank. O resultado disso tem sido uma maior participação de investidores alavancados, que, em última análise, terão que financiar essas novas posições em títulos do Tesouro no mercado de recompra – elevando a demanda do lado da oferta exatamente no momento em que a liquidez do repo e as reservas estão se tornando mais escassas.
Fonte: www.cnbc.com
