Deterioração da Qualidade dos Ativos
A deterioração da qualidade dos ativos, redução de garantias e uma crescente corrida para a saída estão abalando os mercados de crédito privado, levando a comparações com a Crise Financeira Global. Um aumento nas taxas de inadimplência, embora doloroso, pode ajudar a desalojar áreas de estresse no setor de 3 trilhões de dólares e proporcionar o que um profissional da indústria descreve como um "reset saudável" após seu primeiro teste significativo de liquidez.
Medidas em Resposta às Retiradas
Na terça-feira, a Ares Management decidiu limitar os resgates dos investidores em seu fundo de crédito privado de 10,7 bilhões de dólares, apenas um dia após a Apollo Global Management ter anunciado medidas semelhantes em um de seus veículos. A Ares impôs um limite de 5% nos resgates em seu Ares Strategic Income Fund, depois que os pedidos de retirada aumentaram para 11,6%, conforme relatado pela Bloomberg.
Outros gestores, como Blue Owl Capital e Cliffwater, também se apressaram em interromper ou restringir retiradas nas últimas semanas, à medida que o aumento do medo de inadimplências leva os investidores a se afastarem do setor. As comparações com a fase que antecedeu a Crise Financeira Global de 2008 estão se intensificando, à medida que crescem as preocupações sobre a qualidade subjacente dos empréstimos.
Previsões de Inadimplência
Recentemente, o Morgan Stanley advertiu que as taxas de inadimplência em empréstimos diretos de crédito privado poderiam aumentar para 8%, muito acima da média histórica de 2 a 2,5%, com a pressão concentrada em setores vulneráveis à disrupção da inteligência artificial, como o software.
‘Significativo, mas não Sistêmico’
No entanto, os analistas do Morgan Stanley, liderados pela estrategista Joyce Jiang, também afirmaram que um aumento de 8% nas taxas de inadimplência seria "significativo, mas não sistêmico", apontando para uma menor alavancagem entre os fundos de crédito privado e as empresas de desenvolvimento de negócios em comparação com 2008.
Consequências Práticas de uma Ação Aumentada
O que uma taxa de inadimplência desse porte significaria na prática? Sunaina Sinha Haldea, chefe global de assessoria de capital privado na Raymond James, afirmou: "Uma taxa de inadimplência de 8% faz com que o crédito privado passe de uma fantasia de ‘zero perda’ para uma classe de ativos de crédito mais normal — dolorosa em certos momentos, mas, em última análise, um reset saudável que libera capital para empresas mais fortes."
Ela enfatizou que uma normalização a partir de inadimplências ultra-baixas seria "dolorosa para alguns fundos", mas "saudável para a classe de ativos, se for forçada a melhores práticas de avaliação e mais avaliações realistas".
Uma taxa de inadimplência de 8% ou 9% se manifestaria em grande parte por meio de chamadas de "inadimplências ocultas", como ampliações de vencimentos e dispensa de covenants. De acordo com William Barrett, sócio-gerente da Reach Capital, os credores utilizam essas ferramentas para manter os tomadores de dinheiro à tona e evitar falências imediatas.
Embora os acordos de pagamento em espécie atrasem os retornos em dinheiro e aumentem a dívida, eles também atuam como uma "válvula de escape" eficaz que estabiliza empresas e evita falências imediatas.
Pontos de Pressão no Mercado
As preocupações relacionadas à qualidade de crédito se espalharam pelos mercados privados após os colapsos de alto perfil da First Brands e da Tricolor no setor de peças automotivas nos Estados Unidos no ano passado. Embora esses fracassos estivessem ligados a financiamentos baseados em ativos e dívidas sindicais de bancos, e não ao tradicional financiamento direto de médio mercado, colocaram em questão a dívida arriscada nos mercados privados.
Desde então, a atenção se voltou para a exposição ao software no financiamento direto — estimada em cerca de 26%, segundo o Morgan Stanley — depois que os temores de que a inteligência artificial pudesse desestabilizar o modelo de software como serviço (SaaS) levaram à queda das ações de empresas listadas publicamente.
O software é o maior setor no Apollo Debt Solutions BDC, correspondendo a mais de 12%. A Blue Owl também está fortemente exposta ao financiamento de SaaS. O fundo de crédito privado da Blackstone, BCRED, que também viu um aumento nos pedidos de resgate durante o primeiro trimestre, teve uma queda de 0,4% em fevereiro, registrando sua primeira perda mensal em três anos. Isso ocorreu enquanto o fundo realizava a redução de vários empréstimos, incluindo dívidas vinculadas à empresa de SaaS Medallia.
Setores Vulneráveis
Contudo, esses não são os únicos pontos de pressão, afirmam os profissionais da indústria. Haldea ressalta que "software exposto à inteligência artificial é apenas a primeira linha de falha — o risco real é para qualquer tomador de crédito altamente alavancado e sensível a taxas, cujo modelo de negócios foi precificado para dinheiro barato, especialmente nos Estados Unidos, onde o crédito privado cresceu mais rápido."
Os fundos concentrados em setores voláteis ou que possuem empréstimos "light" com proteções limitadas também são vulneráveis, assim como empresas de saúde altamente alavancadas. Barrett destacou alguns emissores menores que recentemente registraram uma taxa de inadimplência de 10,9%, devido à falta de recursos para absorver choques.
Necessidade de Distinção entre Classificações de Crédito
A situação atual ressalta a necessidade de distinguir melhor entre a dívida privada de grau de investimento e a de grau abaixo do investimento. Segundo Brad Rogoff, chefe global de pesquisa da Barclays, o crédito abaixo do grau de investimento geralmente envolve uma alavancagem "extrema", frequentemente ligada a riscos de software e concentrada nos Estados Unidos. O grau de investimento, por sua vez, tende a incluir tranches seniores de colocação privada, hipotecas garantidas por ativos e ativos semelhantes.
Rogoff salientou que "existe um perfil de risco diferente entre os dois". Ele observou que os fundos de crédito privado, em geral, estão menos alavancados hoje do que os bancos de investimento que se viram envolvidos na queda de 2008.
Apesar da recente agitação em torno do descompasso de liquidez entre investidores de varejo e veículos semi-líquidos, a maior parte do capital de crédito privado permanece em estruturas tradicionais, respaldadas em grande parte por investidores institucionais com horizontes de investimento de longo prazo.
Nicholas Roth, chefe de assessoria de mercados privados da UBP, comentou que a atual onda de pedidos de resgate representa o primeiro teste real de liquidez para a classe de ativos "em larga escala". Embora as taxas de inadimplência sejam "elevadas, mas manejáveis", ele acrescentou que a pressão de resgate, o fluxo de negócios em desaceleração e a dispersão de marcas afetam o setor simultaneamente.
Roth comentou ainda que "o período de ajuste separará plataformas fortes, com colchões estruturais de liquidez, de plataformas fracas que dependem do impulso de subscrição para financiar saídas".
Fonte: www.cnbc.com
